彻底弃“价”保命，蔚来困境反转“够味”吗？

$蔚来汽车(NIO.US)于北京时间 2025 年 9 月 2 日美股盘前，港股盘后发布了 2025 年第二季度财报。二季度业绩虽然同样不及预期，但已经在边际改善，来详细看一下：

1、卖车毛利率本季度不及预期：由于蔚来之前指引过由于改款 5566 的焕新版上市，卖车单价能从一季度的清库存低谷中走出，再叠加 5566 搭载自研芯片 NX9031 对于成本端的下降，卖车毛利率本季度能环比回升至 12%-13% 左右。

但本季度卖车毛利率基本在和上季度清老款库存时基本持平在 10.3% 左右，核心问题出在了卖车单价上。

2. 卖车单价环比一季度仍然在下滑:本季度卖车单价要比上季度清老款车库存时的卖车单价还要再环比下滑 1.2 万元至 22.4 万元，低于市场预期 24.1 万元，二季度的降价幅度还要比一季度清老款车库存时还高，背后仍然反映的蔚来还在降价，销量仍然是第一任务。

3. 三季度的销量指引还可以：三季度销量指引 8.7 万-9.1 万，由于乐道 L90 已经开始交付，隐含的 9 月销量在 3.5 万-3.9 万，环比 7 月的 3.1 万继续增加 4000-8000 台，这样的销量指引海豚君认为还可以，尤其是乐道 L90 8 月已经交付了接近 1 万辆，仍然还有这个增量。

4. 但收入指引相对一般，主要还是卖车单价低于预期：三季度收入指引 218-229 亿元，如果按照三季度其他收入 28 亿（和本季度持平来估算），卖车单价还要继续环比下滑 0.4 万元至 22 万元，也要明显低于市场预期 24.2 万元。

5. 降本增效已经开始体现在三费端：销管费用环比改善了 4.4 亿元至 39.6 亿元，好于预期的 42 亿元。主要因为乐道和蔚来的渠道端合并，以及二季度组织架构调整中已裁员约 5,000 人，裁员重灾区应该是在销服团队。

而研发费用本季度同样也环比改善 1.7 亿元至 30 亿元左右，预计下半年这块费用还要继续削减（之前蔚来指引 4Q25 研发费用会回落到 20-25 亿元）。

6. 减亏仍然还在进行中：在经营利润上，本季度经营亏损环比改善 15 亿至 49 亿，主要因为其他业务毛利率的环比大幅提升带动的整体毛利率的提升，以及三费的减亏，经营亏损率也从-53.3% 收窄到本季度-26%。

海豚投研观点：

整体来看，蔚来二季度的这份财报本身并不及预期，核心问题还是出在了卖车单价上。

本季度还在降价卖车，导致的二季度卖车毛利率低于公司指引，以及三季度指引隐含的单价也明显低于市场预期，反应的是销量仍然还是蔚来追求的第一要素。

而虽然这次财报不及预期，预计会带来股价的回调，但市场的主要博弈点仍然会马上回到 ES8 这款车型上。

但展望下半年来看，蔚来边际向上趋势仍然不改：

① 下半年预计销量继续边际变好：目前乐道 L90 已经成功打造成爆款，而 ES8 从目前订单量来反响也比较好，尤其是蔚来目前的经营策略上仍然以销量作为第一要素，而预计 ES8 的预售价仍然会继续下调，促进订单转化。

② 净亏损收窄趋势仍然不改：由于 ES8 这款车型拥有更高的毛利率，如果能成功打造成爆款，将继续加速蔚来实现大幅减亏，蔚来财报会中也提到乐道 L90 和 ES8 的毛利率目标在今年 4Q 都能达到 20%，整车毛利率目标 16%-17%。

以下是详细解读

一. 二季度还在降价卖车，卖车毛利率低于预期

作为每次放榜时候最为关键的指标，我们先来看看蔚来的卖车盈利能力：

由于蔚来之前指引过由于改款 5566 的焕新版上市，卖车单价能从一季度的清库存低谷中走出，再叠加 5566 搭载自研芯片 NX9031 对于成本端的下降，卖车毛利率本季度能环比回升至 12%-13% 左右。

但本季度卖车毛利率基本在和上季度清老款库存时基本持平至 10.3%，而核心问题出在了卖车单价上。

具体来看：

1) 单车价格：二季度还在降价卖车，卖车单价再次环比下滑 1.2 万元！

① 二季度仍然在降价卖车，导致的卖车单价下滑

本季度蔚来卖车单价 22.4 万元，相比上季度清老款车库存时的卖车单价还要再环比下滑 1.2 万元，二季度的降价幅度甚至还要比一季度清老款车库存时还高，二季度蔚来仍然还在降价卖车！

而这背后其实隐含的是改款的 5566 需求一般（采用 NT2.0 而非 NT3.0 平台），以及乐道 L60 的竞争力下滑，但对于已经处于生死存亡期的蔚来来说，销量仍然还是放在首位。

② 低价萤火虫占比提升，也拖累了卖车单价

二季度低价小车萤火虫开始交付，在车型结构中占比环比提升了 11 个百分点，也一定程度上拖累了卖车单价。

2）单车成本：自研芯片 + 规模效应降本，单车成本降低 1.1 万元

二季度蔚来单车成本 20 万元，环比降低 1.1 万元，主要是改款 5566 用自研"NX9031" 芯片替代英伟达 Orin-X 芯片，每辆车成本降低 1 万元，叠加二季度销量环比提升 71%，规模效应有所释放。

3）单车毛利：卖车单价还在下滑，导致二季度卖车毛利率不及预期

二季度蔚来单车毛利 2.3 万元，而卖车毛利率本季度也仅 10.3%，低于市场预期 12.9%，主要仍然由于本季度卖车单价还在下滑。

二、三季度销量指引还可以，但收入指引隐含的卖车单价还在继续下滑

1）三季度销量指引还可以，9 月仍然有 4000-8000 台的增量

在最关键的三季度指引上，三季度销量指引 8.7 万-9.1 万，由于乐道 L90 已经开始交付，隐含的 9 月销量在 3.5 万-3.9 万，环比 7 月的 3.1 万继续增加 4000-8000 台，这样的销量指引海豚君认为还可以，尤其是乐道 L90 8 月已经交付了接近 1 万辆，仍然还有这个增量。

2）但收入指引相对一般，主要仍然出在了卖车单价上

三季度收入指引 218-229 亿元，如果按照三季度其他收入 28 亿（和本季度持平来估算），卖车单价还要继续环比下滑 0.4 万元至 22 万元，也要明显低于市场预期 24.2 万元。

而由于蔚来在 8 月底宣布全系标配 100kwh 长续航电池包，同时保持起售价不变，以及这次乐道 L90 的低价上市，所以市场最担心的也是卖车毛利率和减亏问题，所以最关键的也得看公司在财报会中如何指引三季度的卖车毛利率，是否仍然坚持四季度盈亏平衡目标。

再从蔚来整体情况来看：

三、二季度收入和毛利低于预期，但其他业务表现不错

蔚来二季度整体收入 190 亿，低于市场预期 197 亿，低于预期的核心原因仍然在于卖车单价的环比下滑，但其他业务表现不错，环比上行 7.7 亿至 28.7 亿，超出市场预期 6 亿，主要可能由于技术服务收入本季度确认的大幅增加（需要看财报电话会解释），以及能源服务，零部件配件销售增加。

而在毛利方面，本季度蔚来毛利率 10%，低于市场预期 11%，仍然由于汽车业务毛利率表现不及预期，但其他业务本季度大幅度减亏，毛利率从上季度-4.5% 环比提升 13 个百分点至 8.2%，海豚君认为可能由于高毛利的技术服务收入本季度的增加所致。

四、支出端终于看到控费迹象

蔚来为塑造豪华车品牌，开支上一直非常 豪放，但在面临现金流同样吃紧的二季度，蔚来在三费开支上终于看到了明显的收缩迹象：

1）销售和行政：收缩明显，本季度环比下滑了 4.4 亿元

之前蔚来由于豪华的 Nio house 的布局，以及非常完善的服务体系和人员配置量，同时乐道和蔚来主品牌还是分渠道布局的状态，所以导致了销管费用一直居高不下。

而本季度终于看到了销管费用开始出现了控费的迹象，销管费用环比下滑了 4.4 亿至 39.6 亿，低于市场预期 41.6 亿，而去除 SBC 和一次性裁员费用的 Non-GAAP 下销管费用也环比下滑 5.3 亿元至 37 亿，

海豚君认为主要由于：

① 原先单独铺渠道的乐道已经并入了蔚来主品牌，渠道共用导致的销管费用的削减；

② 蔚来裁员二季度组织架构调整中已裁员约 5,000 人，而裁员重灾区应该是在销服团队。

2）研发： 研发费用环比下滑 1.7 亿元，同样也在收缩

本季度研发费用本季度同样也环比改善 1.7 亿元至 30 亿元左右，预计主要由于裁员以及前期的开发费居高（尤其是 NT3.0 平台的迭代），预计下半年这块费用还要继续削减（之前蔚来指引 4Q25 研发费用会回落到 20-25 亿元）。

在经营利润上，本季度经营亏损环比改善 15 亿至 49 亿，主要因为其他业务毛利率的环比大幅提升带动的整体毛利率的提升，以及三费的减亏，经营亏损率也从-53.3% 收窄到本季度-26%。

而在净利润上，本季度归母净利-51 亿，环比减亏 17.5 亿，但经调整后的归母净利环比减亏 22 亿至-41 亿。

//转载开白

本文为海豚投研原创文章，如需转载请获得授权。

//免责声明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚投研及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚投研毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚投研力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚投研及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。

本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚投研及/或其關聯機構的立場。

本報告由海豚投研製作，版權僅為海豚投研所有。任何機構或個人未經海豚投研事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士，海豚投研將保留一切相關權利。

原文标题:彻底弃“价”保命，蔚来困境反转“够味”吗？

打赏 点赞 (1)

困境 够味